应当指出的是，信义进路下判定内幕交易主观要件的“知悉”标准虽然在形式上较为接近“获悉持有”标准，但实质上仍以“实际利用”为终极标尺，进行证券交易与知悉内幕信息之间的因果关系不可或缺，只不过须由被告承担证明责任而已。正是基于这种立法进路，我国台湾地区“证券交易法”于2010年修改内幕交易主观要件规范时，将原条文中的“获悉”内幕信息修改为“实际知悉”内幕信息，意在凸显客观行为与主观认知间存在关联的必要性，以避免凡交易时“获悉持有”内幕信息即构成违法的现象出现。[35]

　　二、市场进路下的内幕交易规制体系

　　欧盟成员国及澳大利亚、新加坡等国在规制内幕交易立法方面，不同于美国及东亚地区所奉行的信义进路，遵循的则是市场进路，即以“保护投资者利益并增进其对证券市场公平性的信心”为宗旨。[36]

　　（一）市场进路在欧盟的演进

　　欧盟立法对于内幕交易行为的规制主要经历了两个阶段：分别以《禁止内幕交易指令》[37]和《禁止内幕交易和市场操纵指令》[38]的出台为标志。

　　1．《禁止内幕交易指令》

　　在维护市场公平的立法理念指导下，由作为欧盟前身的欧共体于1989年制定的《禁止内幕交易指令》是欧盟首个规制内幕交易的指令，为各成员国制定或修改国内立法提供了框架性原则及最低规范标准。该指令在序言中明示其立法目标：“鉴于证券市场的稳定运行依赖于投资者对市场充满信心，而投资者信心则来源于其平等市场地位的赋予及不受不当使用内幕信息行为的影响；内幕交易仅使特定投资者获利，而对其他普通投资者则极不公平，这必将侵蚀市场信心进而损害其稳定运行，因此应予禁止。”[39]

　　《禁止内幕交易指令》对于内幕交易行为构成作出如下规范：首先，关于客体要件即内幕信息，指令第1条将其界定为“与一个或多个可转让证券有关而未公开的准确消息，并且于公开后可能对特定可转让证券的价格产生重要影响的信息”。其次，关于主体要件，指令将其分成两类：其一，第2条规定之“任何利用担任发行人的行政、管理及监督机关成员，持有发行人股份，或因履行雇佣、专业或其他义务而持有内幕信息之人”，若上述之人为公司或其他类型之法人时，为该法人利益而参与交易决定的自然人亦受同等规范；其二，第4条规定之“直接或间接从第2条所规定主体处获得内幕信息之人”。学者将上述两类主体分别称为“首要内部人”(primary insiders)与“次级内部人”(secondary insiders)，以区分其内幕信息获取途径的不同。[40]再次，关于主观要件，指令对于首要内部人与次级内部人均规定应当对于持有并利用内幕信息的事实具有“全面认知”(with full knowledge of)，类似于美国法中的“实际利用”标准。最后，关于客观要件，指令对于首要内部人与次级内部人作出不同规范：前者实施以下三种行为均构成内幕交易：其一，以自己或他人名义，直接或间接地取得或处分相关可转让证券；其二，对他人泄露内幕信息，除非基于履行雇佣、专业或其他义务等正当理由；其三，建议或引诱他人根据内幕信息而取得或处分相关可转让证券。而后者只有实施第一种行为方构成内幕交易。

　　2．《禁止内幕交易和市场操纵指令》

　　为加强对内幕交易及市场操纵等市场滥用行为(market abuse)的打击力度，实现建立真正单一的金融服务市场(a genuine Single Market for financial services)的目标，欧盟于2003年制定了《禁止内幕交易和市场操纵指令》，取代《禁止内幕交易指令》成为其指引成员国反内幕交易立法的唯一规范。在指导思想上，新指令继续坚持市场进路，提出“一个完整有效率的金融市场需要市场健全性；内幕交易和市场操纵行为妨碍充分及适当的市场透明度，而市场透明度正是所有经济主体参与健全金融市场交易的前提；禁止内幕交易及禁止市场操纵立法具有共同目的，即维护金融市场的健全及增进投资者对市场的信心”。[41]

　　在内幕交易规制内容方面，新指令更加体现维护市场公平的实质性要求，具体表现为：首先，废除主体要件。在首要内部人方面，新指令将“利用犯罪行为而持有内幕信息之人”纳入其中，因为原指令仅将以合法方式获取内幕信息进而不当使用的行为纳入规范，但实践中亦会存在通过非法方式（如盗窃行为等）而获取内幕信息并加以利用的情形，此种犯罪预备或实行行为均将对金融商品价格产生重大影响，故有规制之必要。[42]在次级内部人方面，新指令删除“直接或间接从首要内部人处获得内幕信息”的信息来源要求，意在将所有拥有内幕信息之人均纳入规范，而不问其信息系源自首要内部人抑或其他渠道。至此，欧盟反内幕交易制度所规范的主体类型已经涵盖所有通过合法及非法方式拥有内幕信息之人，行为人的身份已无关紧要，内幕交易行为构成亦无需主体要件的支撑。其次，降低主观要件。对于原指令中“全面认知”的主观要件标准，新指令予以全面更改：在首要内部人方面，完全废除这一主观要件；在次级内部人方面，则改为“知道或应当知道”(knows, or ought to have known)标准，即使因过失应知而未能知悉所持内幕信息者亦构成违法，因而大幅度降低了行为构成的主观标准。最后，统一客观要件。针对原指令在客观要件方面对首要内部人与次级内部人区别对待而产生的立法漏洞，新指令通过统一规范的形式予以弥补，即任何人实施下列行为均构成内幕交易：其一，以自己或他人名义，直接或间接地利用内幕信息取得、处分或试图取得、处分相关金融商品；其二，非因履行雇佣、专业或其他义务向他人泄露内幕信息；其三，建议或引诱他人基于内幕信息而取得或处分相关金融商品。

　　（二）市场进路在澳大利亚的演进

　　在1991年之前，澳大利亚反内幕交易立法奉行的是信义进路，即仅将行为主体限制于“与发行人有关之人”，类似于美国法中的传统内部人与推定内部人。[43]然而，此种立法进路在实践中却备受批评，正如立法机构在修改报告中所指出：“内幕交易行为的发生必然源于对发行人信息的利用，现行规范要求行为人与系争信息的发行人之间存在联系则不必要地使问题复杂化。因为，内幕交易行为认定的基础在于对内幕信息的利用，而非行为人与发行人之间的关联。”[44]基此，立法机构正式废除信义进路而改采市场进路，并明确禁止内幕交易的目的在于保证证券市场运行的自由与公平，使得所有参与者均能平等获得相关信息。投资者信心及证券市场的融资功能在很大程度上依赖于对不当使用秘密信息行为的禁止。