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试分析估值调整的非阳光化问题及其解决

  
  在内地资本市场上的投资交易中,根据目标公司的预测实现情况,调整价款支付数额[4]或作出补偿[5],实际上也是估值调整的方式。这两种估值调整方式与调整股东权益本质上是一致的,较易于为人们理解和接受,其披露也不存在问题。有鉴于此,本文仅针对调整股东权益型的估值调整进行分析。

  
  三、估值调整的功能

  
  估值调整的主要功能包括价格修正和管理层激励,分别说明如下:

  
  1.价格修正功能。由于投资时,目标公司发展与双方进行估值所依据的预测存在差异。因而,需对依据原来的估值所定的交易价格进行调整。修正交易价格,能够使交易价格与目标公司的实际发展情况相一致,以平衡交易双方利益。

  
  2.管理层激励功能。在投资交易中,目标公司的股东往往就是管理层或管理层所控制的企业,也往往是与投资方签署估值调整协议的主体,因而估值调整会直接或间接影响管理层自身的利益。估值调整促使管理层利益与目标公司的利益保持一致,一方面可以激励管理层勤勉尽责,使目标公司获得更好的发展;另一方面,也可以防止管理层为了自身利益损害目标公司的利益,而导致投资者的利益受到损失的情形。

  
  我国关于估值调整的功能的认识存在一些误区,包括:

  
  1.将估值调整视为是一种赌,从将估值调整的英文Valuation Adjustment Mechanism翻译为“对赌”这一点可以看出,这与国人嗜赌的性格存在一定的关系。须要明确,估值调整与赌博存在本质上的不同,估值调整的根据是目标公司实际发展的情况,而目标公司的发展则是依赖于管理层的努力等因素;而赌博则是根据人力所不能控制的因素,决定参赌双方的利益转移。估值调整是对投资交易价格的一种调整,是投资交易的一个环节,而赌博本身并不与任何交易关联。笔者认为,将Valuation Adjustment Mechanism翻译成“对赌”并不符合翻译的“信、达、雅”原则,翻译成“估值调整”应该更为准确,也有利于纠正人们对其认识上的误区。

  
  2.将估值调整视为投资方保护自己利益的工具,甚至是认为投资方剥削目标公司原股东的手段。这种认识仅仅看到,在估值调整中,由于目标公司未能实现投资时双方约定的预测,目标公司原股东须转让一部分目标公司的权益给投资方的案例,而没有看到目标公司实现了约定的预测,目标公司原股东自投资方受让目标公司一部分权益的案例。估值调整确实能起到对投资方保护的作用,但也能起到对目标公司原股东的保护作用,通过估值调整,能防止目标公司的权益被贱卖。因而,仅仅将估值调整认为是投资方保护自己利益的工具的认识是片面的。


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