仅一九九八年一年间，有关政府部门、金融业与理论界产官学三方就分别在深圳、青岛与天津举办过共计三次以银行信贷资产（包括住宅抵押贷款与不良贷款资产）证券化为主题的研讨会。深圳证券交易所发布的一份研究报告认为，大陆金融结构调整的主线应当是直接金融的发展，并对短期内以包括证券化产品在内的多种工具拓展直接金融的前景持谨慎的乐观态度。[16]
据悉，中国人民银行正在进行《中国个人住房贷款资产证券化管理办法》的起草工作。该行副行长吴晓灵女士在二○○四年七月十五日于北京召开的“中国住房抵押贷款证券化的法律和金融制度国际研讨会”上明确提出，“作为在国际上成熟的金融产品，资产证券化应该可以在有内部规则和内控制度的前提下向监管当局报备后推出”，并透露人民银行向国务院上报的MBS试点报告正在审批之中。[17]中国建设银行与国家开发银行是较早开展个人住房抵押贷款证券化研究的银行机构，经人民银行批准进行证券化试点以来，两家银行的证券化方案已经基本成型，并有望即将获得批准。
叁、证券化在美国的兴起
一、住宅抵押贷款二级市场的起步
美国证券化市场产生的直接推动，是美国政府在罗斯福新政时期开始推行的“人人有其房”的住宅政策。从一九三○年代到一九七○年吉尼梅（Ginnie Mae）的十亿美元抵押贷款证券上市之前的这段时期，可分为建设一级市场与推动二级市场两个阶段。
(一)一级市场的建设
一九二九至一九三三年的经济危机造成世界性经济大衰退，企业破产，人民失业，百废待兴。为了帮助中低收入人群购买自有住房，美国政府先后通过一系列促进经济复兴的立法，设立一些政府住宅金融机构。比如，根据《一九三四年国民住宅法》（National Housing Act of 1934）成立联邦住宅管理局（Federal Housing Administration, FHA），其职责是为符合标准的私人部门发起的住宅抵押贷款提供全额保险，从而希望达到吸引私人资金进入房贷市场的目的。同时，退伍军人管理局（Veterans Administration, VA）为退伍军人的住宅抵押贷款提供部分担保。
但是，这些措施收效甚微。除了因为融资需求人达不到政府机构规定的保险或者担保条件，而无法获得融资的情况之外，还存在着金融机构“有心无力”的情况：美国法律禁止银行与储蓄机构超出所注册的州范围经营，因而产生了虽然东部各州有大量的资金剩余，却无法经过地区分割的金融体系调剂到缺乏资金的西部与南部各州的资金不平衡局面。这种资金分布的不平衡无疑是美国当时的金融管理体制低效率的表现。
(二)二级市场的推动
美国的住宅抵押贷款多为七至三十年的长期固定利率贷款，而银行等储蓄机构的负债多为相对期限短得多的存款。这种“短存长贷”造成资金与负债的不匹配，再加上《Q条例》（RegulationQ）设定的百分之三的利差限制，在市场利率波动大的时期，给储蓄机构造成很大的压力，甚至发生支付危机。所以，解决房贷资金的不足问题，还要辅之以二级市场的良性运作，提高房贷资产的流动性。这通过以下几个步骤完成：
1.范尼梅（Fannie Mae）的建立
美国国会为《一九三四年国民住宅法》增加第三部分（Title Ⅲ），授权FHA设立若干联邦国民抵押协会，为住宅抵押贷款提供二级市场。据此，一九三八年仅设立了一家联邦国民抵押协会，即华盛顿国民抵押协会，后改称联邦国民抵押协会（Federal National Mortgage Association, FNMA），即范尼梅，隶属于重建金融公司（Reconstruction Finance Corporation）[18]，主要业务为收购并销售联邦住宅管理局保险的抵押贷款，一九四四年业务范围扩大为包括退伍军人管理局担保的贷款。由于联邦机构所参与的抵押贷款一直很有限，范尼梅的业务也就不可能有什么大发展。直到六○年代早期，在所有新发起的抵押贷款中，只有不到百分之五在二级市场上出售。[19]
2.范尼梅公私合营的转型阶段
《一九五四年住宅法》（The Housing Act of 1954）的修订重新明确了范尼梅的三大功能和业务：吸引私人资金，在二级市场上买卖抵押贷款以增强房贷资产的流动性；为政府特定的住宅政策项目提供资金；以及管理和经营政府持有的抵押贷款资产。第一项业务资金来源为向私人发行普通股，后两项业务的资金来源于政府财政出资购买优先股，范尼梅成为“混合所有权”企业。这种“公私合营”的机制扩大了范尼梅的资金来源，却有可能产生矛盾和利益冲突，并有违背市场经济原则和破坏市场运行机制之嫌。[20]
3.范尼梅的分立与吉尼梅的成立
继而根据一九六八年的法律修订，将范尼梅分离为两个性质不同的实体，一个是“联邦设立但私人所有”（federally chartered but privately owned）的新范尼梅[21]，一个是新的政府全资所有并享有美国政府的充分信用支持的政府国民抵押协会（Government National Mortgage Association, GNMA），即吉尼梅。吉尼梅承担范尼梅早期的角色，为以FHA、VA、农村住宅服务局（Rural Housing Service,RHS）等联邦机构担保或者保险的抵押贷款为基础资产发行的证券提供本息支付的担保，帮助更贫穷的家庭获得住宅融资。
4.范尼梅获新业务以及弗雷迪马克（Freddie Mac）的设立
《一九七○年紧急住宅金融法》（Emergency Home Finance Act of 1970）授权范尼梅通过发行长期债券和短期折扣票据获取资金，购买无政府信用担保的普通抵押贷款，这是其在抵押贷款二级市场上的角色开始急转直上的契机；但是直到一九七六年，其购买的普通抵押贷款才第一次超过FHA保险或者VA担保的贷款。该法同时催生了住宅金融市场上第三大机构联邦住宅贷款抵押公司（Federal Home Loan Mortgage Corporation, FHLMC），即弗雷迪马克。根据该法，弗雷迪马克有权购买无联邦信用担保的私人担保或者保险的普通抵押贷款。弗雷迪马克的出现，形成了住宅抵押贷款二级市场的竞争态势。三大政府发起事业（government-sponsored enterprises, GSE）成鼎立之势，美国的住宅抵押证券化市场开始正式启动。
二、三大GSE的证券化业务
(一)吉尼梅的证券化
吉尼梅在三大GSE中拔得头筹，其资产证券产品于一九七○年首先面世。特点是：吉尼梅为该证券的本息按期支付提供担保，SPE采用授与人信托结构（grantor trust），由吉尼梅认可的私人证券商发行；证券为过手证券（pass-though securities），代表着证券持有人对基础资产的所有者权益。吉尼梅过手证券的基础资产享有FHA、VA等联邦机构的担保或者保险，证券本身的本息支付享有吉尼梅的担保，吉尼梅本身则享有“美国政府的充分承诺及信用担保”（the full faith and credit guaranty of the United States government），故而吉尼梅过手证券是与国库券相当的无风险证券，加上其收益率又比国库券高，于是成为最流行的过手证券形式，一度占到过手证券市场的百分之七十至八十[22]。
(二)弗雷迪马克的证券化
弗雷迪马克成立之时，适逢美国的节俭机构（thrifts）迎来最艰难时期：百分之三的存贷利差限制再也经受不住由石油危机加剧的利率剧烈波动，整体贷款销售显然没有能够解决问题，节俭机构无法调剂地区之间的资金不平衡，其巨大的贷款资产无法获得流动性，遭受的损失日益攀升。[23]新成立的弗雷迪马克可谓生逢其时，其不受各州蓝天法（Blue Sky Law）的管辖，享有各种
证券法的豁免，经营也不受地域限制。这些禀赋正为节俭机构纾困所急需。弗雷迪马克的第一笔证券化交易与所罗门兄弟公司合作，以总部位于华盛顿的一家节俭机构“永久储蓄”（Perpetual Savings）的资产组合为基础，于一九七一年完成。证券化减轻了节俭机构的负担，也使弗雷迪马克在抵押贷款二级市场上迅速获得举足轻重的地位。弗雷迪马克发行的也是过手证券；与吉尼梅不同的是，弗雷迪马克担保证券利息的按期支付和本金的最终偿还，而非本息的按期支付；由于弗雷迪马克不享有政府的充分信用支持，所以弗雷迪马克过手证券的利息要比吉尼梅高一些，以吸引投资者。
