证券市场国际化下我国企业境外融资的法律分析
邱永红
【全文】
证券市场国际化下我国企业境外融资的法律分析
邱永红
本世纪70年代初以来，随着各国金融管制的放松、资产选择理论在国际范围的运用，以及金融市场国际化趋势的加强，证券市场国际化也迅猛发展。 证券市场国际化是指以 证券为媒介的国际间资本自由流动，即证券发行、证券交易、证券投资超越一国的界限，实 现国际间的自由化。从国际的角度来看，证券市场的国际化可分为证券市场的一体化(intergration)和证券市场的全球化(Globalization)。 所谓证券市场的一体化，是指各国证券市场逐渐融合成一体，各国投资者可以相互自由 进入它国证券市场进行投资。证券市场的全球化 则是指 世界上许多发展中国家证券市场迅速崛起，证券发行与交易不再限于发达国家，从美日等高 度发达 的资本市场到马来西亚、巴西、中国、印度、南非等新兴的证券市场，证券市场正在全 球遍地开花。 从一国的角度来看，证券市场的国际化大致包 括三个方 面的内容：一是外国投资者投资于本国证券市场和本国投资者投资于境外证券市场；二是外国筹资者在本国证券市场上发行上市证券及本国筹资者在境外证券市场上发行和上市证券；三是外国证券中介机构参与本国证券业务以及本国证券中介机构参与境外证券业务。可以用 "三大国际化"对此加以简要概括，即证券投资的国际化、证券筹资的国际化和证券中介机 构的 国际化。这三者之间是相互联系、相辅相承的。一国证券市场国际化发展的初期，可能更注 重证券市场筹资功能突破国界的发挥，但从国际化程度较高的证券市场来看，则更倾向于投 资主体的国际化，以充分发挥证券市场配置社会资源的作用，实现资源在世界各地、各行业 的合理配置。
进入90年代以来，世界各国尤其是新兴市场国家纷纷加大了证券市场对外开放的力度，使全 球证券市场的国际化达到了一个新的高度。
中国经济的改革开放是在世界经济日益向着一体化、国际化的大背景下展开的，经济的改革开放决定了中国证券市场的发展必须顺应证券市场国际化的潮流，走一体化、国际化的发展道路。 而证券市场的国际化、加入WTO日期的日益邻近迫切需要向国际市场进军的我国企业融资的国际化。本文尝试综合运用规范分析与实证分析相结合的方法、比较归纳的方法、经济分析方法等研究方法，对证券市场国际化下我国企业境外融资 进行了初步的研究与探讨，以求抛砖引玉。
一、 内地企业赴港上市的法律问题
内地企业（以下简称国企）赴香港上市主要包括到香港发行上市H股和在香港创业板上市.到2000年2月为止，国企在香港上市H股的公司已达112家，占香港上市公司的1/6，占国内公司在境外上市数目的79%。目前国内企业准备去香港创业板上市的有30多家，已经成功上市的有裕兴电脑。兹对其中法律问题缕述如次。
（一）、国企赴港上市H股的法律问题
1、国企赴港上市的法律依据
内地公司股票到香港发行上市，有一个法律方面的技术性问题必须予以妥善解决，这就是此 类我国内地公司在内地注册和经营，而H股的上市和监管却在香港，并且这批公司的股票不 仅在香港上市(H股)而且有可能在内地的上海或深圳也同样上市(A股和B股)。因此，这些上 市公司要受 到我国内地和香港有关法律的双重管辖，也就是说国企赴港上市的法律依据包括内地方面的 也包括香港特别行政区方面的。
(1)内地方面的法律依据
在1993年第一批内地企业的H股到香港上市之初，我国内地尚未颁布《
公司法》，企业的股 份制改造主要遵循体改委1992年5月14日公布的《股份有限公司规范意见》。由于《股份有 限公司规范意见》与香港的《公司条例》之间存在一些法律规定上的差异，内地公司到香港 上 市，需要弥补这些差距。双方确定，通过制定三个文件来弥补这些差距：A. 国家体改委于1 993年5月24日颁布了《
关于到香港上市的公司执行＜股份有限公司规范意见＞的补充规定》 ，对《规范意见》中只适合于内地上市而不适合于香港上市的某些条款，加以豁免；同时， 对在内地上市不会发生而在香港上市会发生的情况，作出补充规定。例如，过去外资股仅指 B股，《补充规定》明确规定外资股包括在国内发行的B股和香港发行的H股。B. 以国家体改 委名 义给香港联交所发一封函件，对国内法规中一些不易被香港和其它境外投资者理解的条款加 以说明，以避免可能发生的误解。例如，我国内地《规范意见》中，把股份分为国家股、法 人股、个人股和外资股等，境外投资者对这种划分是不理解的。因此，在致函中，说明只是 按投资主体不同，而作的一种划分，并不影响同股同权的原则。C. 国家体改委于1993年6月 10日颁发了《
到香港上市公司章程必备条款》，明确到香港上市公司章程必须载明的事项。 这个文件在香港作为附件，列入了香港联合交易所的上市规则中。 1993年6月19日，中国证监会，上海证 券 交易所、深圳证券交易所和香港证监会、香港联交所在北京签署《
监管合作备忘录》。这一 备忘录的签订，为我国内地与香港证监机构的紧密合作以及两地证券业的共同发展，奠定了 基础，也为H股在香港发行、上市初步扫除了法律障碍。1993年12月29日，《中华人民共和 国公司法》颁布，为我国上市公司的设立、组织机构、股票发行与转让、财务会计、经营破 产清算等方面确立了准则，使得赴港上市的内地国企的设立和管理也有了明确的法律依据。 1994年8月4日，国务院颁布了《关于
股份有限公司境外募集股份及上市的特别规定》，在 发 行要求和安排、股票形式、会计制度、信息披露等方面对包括H股、N股在内的境外上市外资 股作出了具体规定。为尽量减少内地与香港在
公司法实施中的差异，1994年8月23日国务院 证券委和国家体改委联合发布了《
到境外上市公司章程必备条款》规定出一套必须由在港上 市的内地公司列入其公司章程的强制性条款。此外，考虑到香港联交所新修订上市规则附录 三及附录十三D部分，中国证监会海外上市部、国家体改委生产体制司联合发布了《关于到 香港上市公司对公司章程作补充修改的意见的函》，允许各赴港上市公司按香港新修订规则 进行补充和有关文字进行技术性处理。
(2)香港特别行政区方面的法律依据
我国内地企业在香港发行上市H股，其在香港特区的行为除按属人管辖原则受中国法律约束 之外，还必须按照属地管辖原则受香港特区法律的支配。目前，香港规范上市公司行为的法 规和自律性规则主要有《公司条例》、《证券条例》、《证券＜公开权益＞条例》、《证券 及 期货事务监察委员会条例》、《香港公司收购、合并及购回股份守则》、香港联交所的《上 市规则》等。
2、赴港上市H股国企的重组及上市协议的签订
国企在海外上市准备工作的重点在企业股份制改造上。对于欲改造的企业来说，从原来的国 有企业转换到符合香港上市要求的上市公司，除了要在财会标准、组织机构形式、股权划分 等方面按照香港联交所的有关法规和标准进行规范、重构以外，还需理顺企业与政府、主管 企业、下属单位等之间的产权关系。如果企业在未上市前因业务的发展增长或其它原因，成 立一系列的子公司、合营公司或相关联公司，就将会导致企业集团无论在业务上或股权结构 上变得错综复杂，给股份公司的将来发展和投资者的投资分析带来不利影响。另外，由于历 史原 因，到香港上市的国有企业大多是大型老企业，难免会存在较多的非经营性资产，例如公安 局、派出所、法院等“企业办政府”占用的资产和幼儿园、学校、医院、食堂、职工宿舍等 “企业办社会”占用的资产。这对于企业上市的定价和吸引海外投资者对上市公司的信心等 方面也都会有反面的影响。因此，在企业赴港上市前对其进行结构重组，使其组织结构合理 化，对于维护国有资产产权、便于上市公司未来发展、吸引投资者，从而使发行工作成功并 获得好的价格，以及今后的扩股增资、改变企业形象、提高企业知名度，都有重要意义。
